ABD'nin kredi notu düştü, korkmalı mıyız?

Bir süredir piyasalarda tartışılan gerçekleşti ve S&P ABD’nin kredi notunu en yüksek seviye olan AAA’dan AA+’ya indirdi. S&P’nin ABD için not belirlemeye başladığı 1941’den bu yana bu indirim ilk kez gerçekleşiyor.

Peki bu kapitalizmin sonu mu, yeni bir kriz mi geliyor? Aşağıda uzun uzadıya böyle bir şey olmayacağını, çünkü hala ABD'ye alternatif olacak bir ekonomik süper gücün ortaya çıkmadığını anlatıyorum.

S&P ABD’nin notunu neden düşürdü?

Geçtiğimiz iki ay boyunca piyasaların gündeminde ilk sıralarda yer alan konu, ABD’nin borç tavanına ulaşıyor olması nedeniyle, bu tavanın artırılması gerektiği, aksi taktirde ABD’nin iflas edeceği idi.

Obama yönetimi ile meclis üyeleri arasında haftalarca süren tartışma ve tavizlerden sonra, Kongre ülkenin $14.3 trilyon olan borç limiti tavanını yükseltmek ve önümüzdeki on yılda $2.4 trilyonluk harcama kesintisine gitmek için anlaşmışlardı.

Bu tartışmalar sırasında, S&P kamu harcamalarındaki kesintinin en az $4 trilyon olması gerektiğini ifade etmişti. Borç tavanı tartışmaları sürerken, diğer kredi derecelendirme kuruluşlarından da ABD'nin kredi notuna yönelik uyarılar gelmişti.

Borç tavanının yükseltilmesinin ardından, geçen hafta hem Moody's hem de Fitch ülkenin AAA olan kredi notunu değiştirmeyeceklerini açıklamış, S&P ise sesiz kalmıştı.

6 Ağustos'ta S&P, bütçe açığı indirim planının, borç sorununu dengeye oturtmada yetersiz olduğunu düşündüğünü ve bu yüzden kredi notunu düşürme kararı aldığını açıkladı. S&P açıklanan paketin, borç yükünü azaltmayacağını ve bu nedenle de ABD'nin diğer AAA notuna sahip ülkelere göre daha kötü durumda olduğunu düşünüyor. S&P’nin hesaplarına gore ABD’de kamu borcu/GSMH oranı 2011 sonu için %74 tahmin edilirken, bu oran 2015 için %79, 2021 için ise %85 olacak.

Not indirimi ile yetinmeyen S&P, ABD’nin kredi not görünümünü de negatifte tuttu. Üzerinde anlaşılan harcama kesintilerinin beklenenden daha düşük olması, borçlanma maliyetinin yükselmesi ya da devlet borcunu artıracak yeni "mali baskıların" baş göstermesi durumunda iki yıl içinde kredi notunun AA seviyesine indirilebileceğini belirtti.

Not indirimi piyasada bekleniyor muydu?

Not indirimi olasılığı bir süredir tartışılıyordu, bu açıdan sürpriz değil. Ayrıca, ABD’nin mevcut borç dinamiklerinin AAA notunu hak etmediğini düşünen piyasa, ABD CDS’lerini de yukarı çekmişti. Yani bunun beklenmedik bir hareket olduğunu söylemek zor. Ancak ABD’nin kredi notunu indirmenin siyasi sonuçları da olacağından, kredi derecelendirme kurumlarının bu adımı atacak cesareti bulamayacakları düşünülüyordu.

Bundan sonra piyasalarda ne olacak?

ABD’nin notunun indirilmesi ile bir çok konuda belirsizliğin hüküm sürdüğü ve global ekonomiye dair büyüme kaygılarının tedirgin ettiği piyasalara yeni bir kaygı unsuru eklenmiş oldu.

Borsalar açısından baktğımızda, ilk aşamada bu belirsizlik fiyatlara yansıtılacak ve satış görülecek. Ancak ilk tepkinin ardından satış eğilimi zayıflayacaktır. Bu söylentinin az çok fiyatlanmış olması nedeniyle, Asya piyasaları başta olmak üzere küresel çapta borsalar üzerindeki ilk etkisi de düşük olabilir.

ABD tahvilleri açısından baktığımızda ise önemli bir olumsuzluk görmemiz zor. Bunun üç nedeni var:

• ABD’nin notu diğer kredi derecelendirme kuruluşları tarafından da düşürülmediği sürece hala AAA muamelesi görecek.
• Güvenli liman algılamasının arttığı bir dönemdeyiz. ABD tahvillerine olan talep, tüm borç tartışmalarına rağmen son aylarda ciddi şekilde artmıştı. Ekonomik veriler de düşük tahvil faizleri ile uyumlu. 
• AAA notuna sahip ülke sayısı (S&P’ye göre) sadece 18. Üstelik bu tahvillerin likiditesiABD’ye göre çok düşük. Yani ABD tahvilleri yerine geçecek bir seçenek yok.

FED ne yapacak?

S&P açıklamasının ardından yapılan açıklamada FED, riske dayalı sermaye ölçümü kapsamında, Hazine tahvillerinin risk ağırlıklarının değişmeyeceğini söyledi. Yani tüm devlet varlıkları eskisi ile aynı şekilde işlem görmeye devam edecek.

Ancak asıl merak edilen FED’in 3. tur parasal gevşemeye (QE3) gidip gitmeyeceği. Sadece bu nedenden ötürü FED’in böyle bir aksiyon alması zor. FED büyük olasılıkla piyasalara likidite desteği vermeye devam edecek, ancak ekonomik verilerde resesyon ve deflasyon riski görmeden QE3 açıklamayacaktır. Ayrıca, hükümetin mali daralmaya gittiği bir dönemde, FED’in daha da gevşek para politikasını nasıl uygulayacağı ve bunun ne kadar anlamlı olacağı da ayrı bir tartışma konusu. Ancak gelişmiş ülkelerin büyük çoğunluğunda bütçe kesintilerine gidildiği bir dönemde, büyümeyi desteklemek için merkez bankaları dışında bir adres de kalmamış durumda.

Öte yandan FED’i en rahatsız edecek konu, S&P’nin Fannie Mae ve Freddie Mac gibi devlet destekli finansal kurumların da notunu indirmesi olacaktır. Böyle bir durumda konut kredisi oranları artacak ve zaten sallantıda olan konut sektöründeki iyileşme bir yara daha alacaktır. FED, konut sektöründe yeni bir krize kayıtsız kalamaz. Bu olaslığın gerçekleşmesi durumunda FED’in mortgage piyasasına yönelik aksiyon alması kaçınılmaz olacak.

ABD Hükümeti bir şey yapacak mı?

Obama daha önce yaptığı bir açıklamada bir not indiriminin ekonomiye zarar vereceğini ve tüketicilerin borçlanma maliyetini yukarı çekeceğini belirtmişti. Obama yönetimi, not indiriminin ardından S&P’ye şiddetli tepki gösterirken, hesaplamalarda yaklaşık $2 trilyonluk bir matematik hatası olduğunu ve bunun da borç rakamlarını şişirdiğini belirtti. S&P bu hatayı kabul etmekle birlikte kararını değiştirmedi. ABD Hazine yetkililerine göre, hesap doğru yapılsaydı, ABD’nin 2021’deki borç/GMH oranı %85 değil, %79 olacak ve ABD’nin borçlarının istikrarlı olduğu görülecekti. S&P ise doğru rakamla dahi borç yükünün artmaya devam edeceğini savunuyor.

S&P’nin hesaplamalarında hükümeti memnun etmeyen bir diğer konu da borç hesaplamalarına eyelet ve diğer yerel otorite borçlarının da dahil edilmiş olması. Bahsedilen borçların çoğunlukla devlet garantisi taşıması nedeniyle, bu aslında genel bir kural. Ancak ABD’de eyaletlerin borçlanma konusunda kendi siyasi ve vergilendirme yetkileri olduğundan, Washington’da alınacak kararlar bu borçlar üzerinde hiç bir etkisi yaratmayacak. S&P ise tüm borçların hesaba katılması gerektiği konusunda israrcı, ayrıca bu şekilde yapılan hesabın etkisinin de GSYH’nin sadece %1’i olduğunu iddia ediyor.

Önümüzdeki günlerde, ABD Hükümeti’nin S&P’ye rakamlar üzerinden vurmaya devam ederek, S&P’nin hesaplamalarının sağlığına gölge düşürmeye çalıştığını göreceğiz. Ayrıca, not indirimi sonrasında ABD’de Cumhuriyetçiler ile Demokratlar arasındaki tartışmaların şiddetlendiği ve iki tarafın da birbirini not indirimine neden olmakla suçladıkları görülüyor. Gelecek yılki seçimler öncesinde bu konunun uzun süre gündemde tutulacağını görmek zor değil.

Diğer kredi derecelendirme kuruluşları da not indirir mi?

Borç tavanı görüşmelerinin ardından Fitch ve Moody’s kredi notunu değiştirmeyeceklerini açıklamışlardı, ancak halihazırda her iki kurum da ABD’nin kredi not görünümü negatifte tutuyorlar. Kısa vadede bu kuruluşlardan bir not indirimi gelmesi beklenmemeli, ancak ilk taş atıldı ve bunun devamı gelebilir.

Diğer kurumlar da ABD’nin notunun indirirse ne olur?

ABD’de sadece 2010 için Hazine’nin ödediği faiz $414 mlr ile GSYH’nin %2.7’si civarında. Borçlanma maliyetinde ufak bir artış görülmesi bile bu rakama on milyarlarca dolar ekleyecektir. Bazı tahminler bir not indiriminin maliyetinin yılda $100 milyar olacağı yönünde. Ayrıca Hazine tahvillerinde 50 baz puanlık bir artışın, ABD ekonomisinde yaklaşık %0.4 puanlık bir yavaşlamaya neden olacağı hesaplanıyor.

Ancak böyle bir durumda dahi bu bir felakete neden olmayacak:

• S&P’ye göre “AA+” notu “finansal yükümlülükleri karşılama konusunda oldukça güçlü bir potansiyel” anlamına geliyor. 
• AAA’nın kaybedilmiş olması, bunun sonsuza kadar süreceği anlamına gelmiyor. Daha önce Avustralya ve Kanada’nın notu da düşmüş, ancak birkaç yıl sonra yeniden AAA’ya yükseltilmişlerdi.
• Genel olarak yatırım sınırlamaları, kredi notlarının “yatırım yapılabilir/yatırım yapılamaz” statüsü ile ilgilidir. Çok az yatırımcının sadece AAA kredi notuna sahip tahvil tutma mecburiyeti vardır.
• Hazine tahvilleri herşeye rağmen teminat olarak kullanılmaya devam edecek, ancak ek yükümlülük yaratacaktır.
• Japonya AAA notunu kaybettikten sonra dahi tahvil faizleri düşük kaldı. Bu da gösteriyor ki tahvil faizini uzun vadede belirleyen etken kredi notu değil, ekonomik gerçekler.

ABD yerine diğer seçenekler öne çıkar mı?

ABD tahvil faizlerinde son yıllarda görülen düşüşe rağmen Çin’den İngiltere’ye kadar bir çok yatırımcı hala ABD tahvili almaya devam ediyor. Görünen o ki ABD’nin kredi notu ne olursa olsun, seçenekler çok sınırlı olduğu için, bu talep devam edecek.

IMF’ye göre ABD dolarının global rezervlerdeki payı 2011’de %72.7 iken Mart 2011 itibarı ile %60.7. Bu 10 yıl içinde yaşanan tüm gelişmelere karşı hala ABD dolarına karşı güçlü bir seçenek ortaya çıkmış değil. ABD dolarına olan talep sürdüğü sürece ABD devlet tahvillerine olan talep de sürecek demektir.

Son rakamlara göre ABD, Japonya ve İtalya dünyanın en likit devlet tahvili piyasalarına sahipler. İçinde bulunduğumuz şartlarda her şeye rağmen ABD’nin liste başı olmaya devam edeceği açık.

Diğer seçenekler mantıklı mı?

S&P’ye göre dünyada AAA notuna sahip ülke sayısı artık 18. Bunlar Avustralya, Avusturya, Kanada, Danimarka, Finlandiya, Fransa, Almanya, Guernsey,Hong Kong, Man Adaları,Liechtenstein, Lüksemburg, Hollanda, Norveç, Singapur, İsveç, İsviçre ve İngiltere.

Şimdi bu ülke tahvillerinin ABD’ye mantıklı bir seçenek oluşturup oluşturmadıklarına bakalım:

Dünyada AAA notuna sahip varlık havuzu hızla küçülüyor. Bu havuzun $11.5 trilyonluk kısmı ABD hazine tahvillerinden oluşuyor. Geri kalan kısmın toplamı ise sadece $8.7 trilyon.

Almanya’nın mevcut tahvil stokunun toplamı $1.72 trilyon, Fransa’nın ise $1.70 trilyon. İngiltere’nin tahvil stoku $1.3 trilyon (Ek bir bilgi olarak, ülkenin borç/GSYH oranı 2011 için %80 ile ABD’den yüksek, ancak bu oranın 2015’e kadar düşmesi bekleniyor. Ancak geçen yıl İngiltere de kredi notunun düşürülebileceği uyarısı ile karşı karşıya kalmıştı).

Avrupa’daki sorunlar nedeniyle mevcut kredi notlarının da çok uzun ömürlü olmadığı söylenebilir. Bu durumda Avrupa dışındaki seçeneklere bakmak gerekiyor. Burada da Avustralya, Kanada ve İsveç sırasıyla $300 milyar, $1.0 trilyon ve $100 milyarlık tahvil stokları ile karşımıza çıkıyorlar.

Özetle, hacim ve likidite anlamında ABD tahvilleri rakipsiz ve uzun bir süre de böyle kalacaklar.

ABD’nin alacaklıları bu işe ne diyor?

ABD tahvillerinin en büyük alıcıları sırasıyla Çin, Japonya ve OPEC ülkeleri. Çin’in elindeki ABD tahvillerinin toplamı $1.1 trilyon iken Japonya’nın elinde yaklaşık $882 milyarlık tahvil bulunuyor.

S&P açıklamasının ardından Japonya’dan yorum gelmezken, Çin’den oldukça sert bir açıklama geldi. Çin, ABD’nin borca bağımlılığını azaltması gerektiğini ve bunun için ne gerekiyorsa yapması gerektiğini belirtti. Çin, dünyanın en büyük döviz rezervine sahip, ticaret fazlası vermeye devam ediyor ve ekonomisi de %9 civarında büyümeyi sürdürüyor. $3 trilyonluk döviz rezervini sindirecek büyüklükte başka bir piyasa yok, yani Çin’in de ABD tahvil faizlerine yatırım yapmak dışında pek bir seçeneği yok.

Son olarak, ABD'nin not indirimi, Japonya'nın Hiroşima kentine atom bombası atılmasının 66. yıldönümünde geldi. Tesadüf mü, bilinçli mi acaba?