“Büyük Geçiş (Great Rotation)" - Gerçek mi İllüzyon mu?

Bir süredir piyasalarda 2013’ün “büyük geçiş”, yani yatırımcıların güvenli limanlardan çıkıp daha riskli varlıklara girecekleri yıl olup olmayacağı tartışılıyor. Bu eğilimin devamı halinde 2013, hisse piyasalarının zirve yaptığı, tahvil faizlerinin yükseldiği bir yıl olabilir. Ancak Ocak ayında bu yönde gördüğümüz işaretler “büyük geçiş”in başladığını henüz teyit etmiyor…

“Büyük geçiş”in temelinde ne yatıyor?

2007’den bu yana merkez bankalarının global ölçekte attıkları adımlar, ekonomilerde zayıf da olsa toparlanmanın başlamasını ve ülke borç krizlerinin en azından daha kötüye gitmeyeceğine dair güvenin oluşmasını sağladı.

Geçtiğimiz dönemde tahvil faizlerinin düşmesi için yapılan uygulamalar birçok varlık fiyatının yine merkez bankaları eliyle gereğinden hızlı artmasına yol açtı. Mevcut durumun korunması için bile merkez bankalarının parasal genişlemeye devam etmesi gerekiyor. Bu, uzun vadede sürdürülebilir bir politika değil. Tahvil piyasasına olan güvensizliğin temel nedenlerinden biri bu düşünce.

Bir diğer neden de global ekonomik görünümün görece iyileşiyor olması. Büyümeye dair iyimserlik arttıkça, tahvil faizlerinin bu seviyelerde kalabileceğine dair kuşkular da artıyor. ABD tahvil piyasasında neredeyse 30 yıldır süren faiz düşüşü eğiliminin (aşağıdaki grafik) bu senaryoda sona ermesi mümkün.

Tahvilin hikayesi gerçekten bitti mi?

Biz henüz bu konuda ikna olmuş değiliz. Yine de karşı karşıya olduğumuz gerçek, artık getiri bulmanın çok daha zor olduğu.

Getiri arayışı sürecinde normalde muhafazakar denebilecek yatırımcıların, şirket tahvilleri veya gelişen ülke tahvilleri gibi daha riskli ama daha yüksek getiri sunan tahvillere yönelmeleri söz konusu.

Bunun bir örneği Türkiye. Tahvil faizlerinde 2012’de gördüğümüz sert düşüşe rağmen hala yabancı yatırımcıların Türk tahvillerini almaya devam ettiklerini görüyoruz (aşağıdaki grafik). Bunun ana sebebi Türkiye’de nominal faizlerin bir çok ülkeye göre hala oldukça yüksek olması ve bundan bir süre önce risk olarak görülen sorunların, getiri arayış sürecinde artık yatırımcıları o kadar da rahatsız etmiyor olması.

 “Büyük geçiş” başladı mı?

Piyasaya baktığımızda, Ocak ayında borsaların güçlü bir performans sergilediğini, tahvil piyasasının ise yatırımcısına zarar ettirdiğini görüyoruz. Yani “büyük geçiş” bir süre önce başlamış olabilir gibi bir görünüm var. Sorun şu ki yalnızca borsa ve tahvil performanslarına bakmak, “büyük geçiş başladı” demek için yeterli gözükmüyor.

ABD verilerine göre, 2013’ün ilk 4 haftasında yatırımcılar hisse fonlarına $20.7 mlr yatırım yaptılar. Ancak 2008’den bu yana fonların toplam hisse alışları $410 mlr seviyesinde (kaynak: lipperweb.com). Yani henüz ciddi bir hareketten bahsedemiyoruz. Aşağıda görüleceği üzere dönem dönem hisse talebi artıyor, ancak net bir eğilim henüz söz konusu değil.

Her şeyin ötesinde, geçtiğimiz 3 yıl boyunca hisse fonlarından $289 mlr çıkarken, tahvil fonlarına toplamda $1 trn giriş olmuştu. Elimizdeki sadece bir aylık verinin 3 yıllık trendin tersine döndüğünü söylemek için çok yetersiz olduğu açık. Şu ana kadar gördüğümüz girişlerin, önümüzdeki aylarda çıkışlarla dengelenmesi de mümkün. Gerçek durum yılın ikinci yarısında ortaya çıkacak.

Dünyanın en büyük tahvil fonunun yöneticisi olan Bill Gross da henüz büyük geçiş için erken olduğunu düşünenlerden. Gross’a göre hisseye yönelen yatırımlar tahvilden değil, para piyasasından çıkan nakit ile gerçekleşiyor. Aşağıdaki grafikte ABD’deki mevduatların gelişimi gösteriliyor. Son dönemde mevduatlarda görülen çözülme gerçekten de dikkat çekici.

Aslında bu veriler bizi şu noktaya getiriyor: “Büyük geçiş” sadece tahvilden hisseye geçişin değil, portföylerdeki nakdin başka bir ürüne kanalize edilmesi ile ortaya çıkan bir olgu.

Büyük geçişin 2013’ün ana konusu haline gelmesi için 3 şart öne sürülebilir:

1. ABD’de mali uçurum-borç tavanı konusunun tamamen aşılması (halen sorun kısmen dondurulmuş, kısmen ötelenmiş durumda)

2. Avrupa’daki krizin istikrar kazanması (ECB’nin çabaları ile uç riskler ortadan kalktı, ancak siyasi ortam ekonomik krizin yeniden hatırlanmasına yol açabilir)

3. Çin’in yeniden büyümeye dönmesi (Son veriler, ekonomide yumuşak inişin sona erdiğini, ılımlı bir büyüme trendinin başında olabileceğimizi işaret ediyor)

Büyük geçiş gerçekten başlarsa hangi enstrümanlar öne çıkacak?

Böyle bir ortamda hisse senetlerinin tahvillere göre çok daha cazip olacağı açık. Özellikle büyüme odaklı şirket hisseleri, yatırımcılara tahvil portföylerinden elde edemeyecekleri getirileri sunabilir.

Önümüzdeki dönemde öne çıkacak şirketler, trend üzerinde büyüme kaydedecek şirketler olacak. Bunun yanı sıra şirket tahvilleri de öne çıkacak.

Altın konusunda ise sıkıntılı bir durum söz konusu: Tahvil faizlerindeki yükseliş reel faizlerin artması anlamına gelecek ve bu da altın için olumsuz.

(Kaynaklar: Reuters, Bloomberg, FT, Citi Research, Business Insider, TCMB)